D wie Disaster

Verehrter Querdenker, seit Jahren enttäuscht der DAX Index relativ zum amerikanischen Aktienmarkt die hiesigen Anleger. In den letzten 10 Jahren konnte der deutsche Leitindex gegenüber dem breiten US-Markt (S&P 500) nur ca. 50 % (!) der insgesamt natürlich stark positiven Wertentwicklung mitmachen.

Seit Anfang 2018 hat sich die Underperformance des DAX nochmals beschleunigt und hält bis zum aktuellen Rand an. Der letzte Woche veröffentlichte Einkaufsmanagerindex für das deutsche verarbeitende Gewerbe rutschte auf ein neues Tief, vergleichbar zum Niveau in der Eurokrise 2012. Er lieferte damit auch eine gute fundamentale Erklärung für die negative Sichtweise der Anleger. Viele gute Gründe sprechen derzeit für eine anhaltende Underperformance des deutschen Aktienmarktes - und mit ihm im Schlepptau aller europäischen Dividendentitel. Also: Weiter Land unter oder sollte man doch langsam anfangen, antizyklisch zu denken?

Ende 2017 befand sich nicht nur die Stimmung an der Börse, sondern auch in der deutschen Realwirtschaft auf einem antizyklisch bedenklich hohen Niveau. Auch das damalige Rekordhoch des Ifo-Index führte mich zu der antizyklischen Einschätzung, dass 2018 höchstwahrscheinlich schwieriger werden dürfte, als dies die Masse der Marktteilnehmer zu diesem Zeitpunkt erwartete. Meine Frage Ende 2017: Kann es noch besser werden?

Fast eineinhalbJahre später und aktuell immer noch 17% unter dem erreichtem Höchststand von Januar 2018 leidet das Ansehen der deutschen Aktienelite weiter erheblich. Erfolgsstories aus dem DAX sind Mangelware, ein Drittel der deutschen Leitaktien wird von nicht enden wollenden Negativschlagzeilen gebeutelt: Der strukturelle Umbruch in der Automobilbranche, strategische Fehlentscheidungen im Pharmabereich, Notfusionen bei den Großbanken, Betrugsvorwürfe bei einem FinTech-Newcomer und schlichtweg die Angst vor der Trump'schen Handelskeule und dem Brexit-Wahnsinn.

Zuletzt spiegelte sich diese Skepsis nicht nur in der Befragung deutscher Einkaufsmanager aus dem Industriebereich wider (siehe starker Rutsch in Chart 1), sondern etwas weiter gefasst auch in der viel beachteten monatlichen Umfrage unter amerikanischen Großanlegern durch die Bank of America.

Chart 1: Einkaufsmanagerindex PMI Deutschland verarbeitendes Gewerbe – Quelle: IHS Markit/BME, Eigene Erstellung

Diese fragt regelmäßig nach dem most crowded trade an der Wall Street, also der derzeit am verbreitetsten Investment-Idee. Erstmalig tauchte der Leerverkauf europäischer Aktien (Short) an erster Stelle auf. Mit anderen Worten: Europa und Deutschland hat man derzeit nicht nur nicht im Portfolio, sondern man setzt sogar aktiv auf fallende Kurse. Harter Tobak.

Meine Frage heute indes: Kann es eigentlich noch schlechter werden?

Die relative Schwäche von DAX und EuroStoxx gegenüber ihren US-Pendants hat viele Gründe. Angefangen mit der nur halbherzigen Bankenrettung nach der Lehman-Krise und einer immer wieder relativ zögerlichen EZB (z.B. sogar Rückgang der Bilanzsumme nach der Eurokrise 2012-15), spielen strukturelle Gründe wie das relativ kleine Gewicht von Technologieaktien in D und EU sowie nur geringe Aktienrückkäufe bei hiesigen Gesellschaften eine große Rolle. Aktuell belasten hauptsächlich aber vier Themen: Die Angst vor Trump, dem Brexit, Chinas Schwäche und Europas Richtung nach den anstehenden Europawahlen. Diese können sich natürlich alle noch (weiter) manifestieren, aber wer mag hier noch seriöse Prognosen abgeben? Irrationalität und Unberechenbarkeit bei vielen politischen Protagonisten sind ja das Börsenmenetekel dieser Tage.

Doch lassen Sie mich ein paar positive Gedanken in den Raum stellen.

Zunächst einmal schwankt die Wertentwicklung des DAX gegenüber dem S&P 500 von jeher in einem breiten Band, wie man Chart 2 entnehmen kann. Die Tendenz über die letzten vier Jahrzehnte ist korrekterweise zwar negativ für den DAX, weist aber über Jahre auch immer wieder beachtliche Zuwächse auf.

Chart 2: Verhältnis KDAX zu S&P 500 seit 1960 – Quelle: Eigene Erstellung

Man kann in Summe durchaus von Zyklen sprechen. Die positive Botschaft: Wir befinden uns derzeit am unteren Rand auf einem Niveau, das in der Vergangenheit immer wieder Ausgangspunkt für eine Trendwende bot.

Durchaus positiv ist auch der in Chart 1 aufgezeigte Einkaufsmanagerindex (PMI) zu interpretieren, wenn man das mittlerweile erreichte niedrige Niveau berücksichtigt. Natürlich ist eine weitere Verschärfung nicht auszuschließen (siehe 2008), die Aktien würden dies sicher nicht im Plus goutieren. In der Lehman-Krise ging es nochmal 20% in den Keller, aber danach startete die letzte Jahrhundertrallye ab März 2009. Als wir im Mai 2012 dann jedenfalls im Zuge der Eurokrise das letzte Mal so tief im PMI standen, kam es im DAX in den darauffolgenden sechs Monaten zu Kursgewinnen von über 20%.

Doch wie lässt sich eine Trendwende begründen? Nun, es gehört nicht viel Fantasie dazu, angesichts der oben erwähnten vier Hauptbelastungsfaktoren auch einen positiven Ausgang zu erahnen, wobei wahrscheinlich dem Handelsthema der größte Anteil zukommt. Auch in der Europapolitik scheint man unter dem Druck der Entwicklungen neue Wege beschreiten zu wollen, gut so. Und, wie schon in meinen vorherigen BQs argumentiert, hält die negative Einschätzung der Anleger mittlerweile relativ lange an. Nicht zuletzt die oben beschriebene Short-Positionierung auf europäische Aktien könnte das Ende der negativen Fahnenstange näher rücken. Dieses genau zu timen ist natürlich nicht möglich. Relative Trends sind in der Regel zäh, es braucht seine Zeit, bis sie sich drehen. Aber immerhin, die Chancen steigen insgesamt.

In diesem Sinne,

always expect the unexpected!

Ihr Mathias Werner